产品详情
在信息爆炸的市场环境下，如何及时捕捉投资机会？我们为您筛选出上周最热门的五篇研究报告，从宏观经济发展形势到热门个股分析，以助您快速洞察市场趋势，把握投资热点。
高速通信仍是驱动PCB未来增长的关键领域。近日Google和OpenAI相继推出效果超预期的Gemini 1.5和Sora大模型，迭代加速继续吹响AI抢跑号角，PCB作为高速通信硬件基础支撑有望享受高景气度。高速通信成为了继PC、智能手机之后带动PCB行业在新的一轮周期迅速增加的重要的因素，数据上体现在2018~2022年有线通信与服务器领域PCB产值复合增速明显高于其他细致划分领域，分别达到6.2%和11.1%。鉴于云计算市场规模预计未来增速仍就保持在18%以上、Bloomberg对海外云计算厂商资本开支的增速预期较高、AI“军备赛”正如火如荼，我们大家都认为当前PCB行业未来仍然处在高速通信所驱动的增长趋势中，根据CPCA所引用的细致划分领域复合增速能够正常的看到，服务器PCB的增速仍然位居全行业第一、达到6.5%，可见高速通信将成为PCB行业发展中不可忽视的重要趋势。
服务器PCB单机价值量提升，来自AI性能提升和CPU平台升级。服务器出货量能够稳定增长，但这不足以使得服务器行业是我们关注的重点，我们大家都认为服务器作代表高速通信的关键设备，之所以可成为PCB行业增长的主要动力的关键点在于其单机价值量将迎来显著变化，趋势大多数来源于两个方面：1）近年来AI服务器增速明显高于传统服务器，并且单机价值量要远高于传统服务器，单机价值量提升大多数表现在PCB数量增加、性能提升以及引入了HDI产品，我们测算AI服务器单机PCB价值量达到7000~10000元（普通服务器仅为1125元）；2）服务器CPU平台升级带动CPU母板价值量提升，根据产业链公告，PCIE 3.0、PCIE 4.0、PCIE 5.0对应的PCB层数为8~12层、12~16层、16~20层，对应的CCL等级为Mid Loss、Low Loss、Very Low Loss/Ultra Low Loss。综合看来，预计2027年服务器PCB市场空间将达到135亿美元，相对2023年82亿美元市场规模仍有65%的扩容空间。
AI提升单网络交换容量，芯片端已全面迈入51.2T高速交换期。交换机涉及到的PCB包括交换单元板、接口板（线卡）、主控单元板、背板（非必须）。我们大家都认为交换机在近年来高速通信的大趋势下正迎来快速扩容：1）参考英伟达AI训练组网架构，胖树架构又再次成为主要架构，因其存在三层网络且带宽不收敛，加之AI网络中已经全面采用高性能交换机（如英伟达DGX H100 SuperPOD推荐单端口400G、总带宽达到51.2Tb/s的QM9700），因此AI训练网络总带宽明显高于普通网络，就会使得PCB价值量明显提高；2）我们观察到供给端各大芯片厂商已经推出51.2T交换芯片，表明交换机市场已全方面进入高速高容量阶段，根据产业链信息，3.2T/6.4T的交换机芯片对应的交换单元板会用到14~16层板PCB、Very Low Loss等级的覆铜板，而51.2T的交换机芯片对应的交换单元板会用到34~40层PCB、Super Ultra Low Loss等级的覆铜板，为高端PCB打开市场空间。通过“PCB/交换机市场”比例测算法、考虑800G及以上端口速率产品推出会带来更大增量，预计至2027年交换机PCB市场将远超14.9亿美元。
高速通信领域迅速增加带来了PCB行业的快速发展势头，我们大家都认为主要的关注点在于云计算、AI应用下数据中心中服务器和交换机这两类设备所用PCB升级变化，我们大家都认为：1）服务器市场，AI引入GPU层增加单服务器PCB价值量，同时服务器CPU芯片平台持续迭代，带来服务器PCB市场迎来增长；2）交换机市场，AI组网采用胖树架构会导致单网总带宽提高，同时交换机芯片供应商纷纷推出51.2T的高速高容量芯片推动交换机PCB单机价值量提升。我们提议关注在高速通信领域布局较深的PCB、CCL和上游原材料厂商，如沪电股份、深南电路、生益电子、生益科技、联瑞新材等。
风险提示：AI发展没有到达预期；服务器和交换机供应端升级进度没有到达预期；竞争加剧。
点击阅读全文《电子深度研究：Gemini 1.5/Sora预示AI模型迭代加速，高速通信驱动PCB成长》
Sora问世，视频创作领域迎来“iPhone时刻”。2023年2月15日，OpenAI发布视频生成大模型Sora，通过文本指令，Sora可以直接输出长达60秒的高清视频，包含高度写实的背景、复杂的多角度镜头以及富有情感的多角色叙事，更为可贵的是，Sora生成的视频表现出对于真实世界物理常识的深刻理解。部分新闻媒体报道惊叹——“Sora之后，现实将不再存在”。从本轮AI应用端发展实践来看，以文本创作（小说、剧本）、图像创作（绘画、平面设计、摄影）、视频创意（广告、短视频、传统影视、游戏）为代表的创意创作领域因其高容错率、高投入度，在AI浪潮之初就被市场广泛认为将会成为最先被AI深刻赋能的产业之一；从本轮AI模型发展演绎来看，以ChatGPT为代表的文本创作(以Midjourney、Stable Diffusion为代表的图像创作(以Runway、Sora为代表的视频创作的发展速度无疑是极为惊人的。我们大家都认为，从文字到图像到视频，AI内容创作的信息升维越来越考验模型的创作效率与生成结果的稳定性（早期版本的Midjourney存在生成时间长、生成结果违背物理常识或者“AI感”明显的问题；Runway Gen-1/2也存在生成视频时长较短且生成视频逻辑连贯性较弱等缺陷），但正如Midjourney V5/6已逐步广泛实现多行业的商业化落地，我们大家都认为Sora的问世有望推动着视频创作领域的“iPhone时刻”到来。
Sora取法Tokens文本特征标记，是基于Patches视觉特征标记的Diffusion Transformer模型。OpenAI研究团队从LLM中汲取灵感，认为LLM范式的成功在某些特定的程度上得益于Tokens的使用，故而通过将视频信息分解为带有时空特征的Patches训练了Diffusion Transformer模型。从训练角度而言，基于Patches视觉特征标记对原生视频进行采样扩大了可用样本的规模且省去了标准化样本的步骤。从推理角度而言，基于原生视频训练的模型在生成新视频方面改善了构图和取景。OpenAI目前发布的Sora视频大模型主要具备文生视频、视频编辑、文生图三类功能，在文生视频过程中，用户通过输入Prompt提示词(DALL·E生成图像(Sora生成视频。
文生图和文生视频是当下AI应用端落地焦点，海外有关技术产品迭代迅速。据Discord，按邀请页面流量排序的十大AI应用程序中，有5个是图片生成应用程序，2个是音频生成应用程序，2个是视频生成应用程序，其中，Midjourney位列第一，Pika位列第二，图片约占前10名流量的74%，视频约占前10名流量的8%。文生图领域，海外有Adobe（老牌创意软件巨头，现已发布下一代Firefly支持多种文生图功能）、Midjourney（文生图模型新锐，现已广泛实现商业化落地）。文生视频领域，海外有Pika（AI初创公司，支持一键生成3秒共计72帧视频）、Runway（拥有最早商业化的T2V模型Runway Gen-2）。
国内推荐关注万兴科技和美图公司等创意软件龙头投资机会。万兴于2023年9月宣布即将发布国内首个专注于以视频创意应用为核心的百亿级参数多媒体大模型“天幕”，具备一键成片、AI美术设计、文生音乐、音频增强、音效分析、多语言对线V/I多款拳头产品进行AI功能更新，AI赋能之下订阅收入占比及订阅续约率取得双增。美图公司于2023年12更新视觉大模型MiracleVision 4.0，具备文生视频、图生视频、视频生视频等多模态能力，AI赋能之下订阅业务收入占比逐年增长。
风险提示：海外基础软硬件使用受限的风险；AI应用落地没有到达预期的风险；行业竞争加剧风险。
点击阅读全文《计算机深度研究：Sora开启创意领域iPhone时刻，关注文生图/视频投资机会》
全球电网投资总额及拆分？——2022年全球电网投资额2738亿美元，可按地区、环节、原因、数字化进行拆分。
按地区：亚太、美洲、欧洲、非洲及别的地方占比分别为39%、30%、20%、11%，中国和美国共占全球的50%份额。
按环节：输变电和配用电环节分别占比46%和54%；按需求：电网新建、升级、替换需求分别占41%、40%、19%。
按数字化程度：电网数字化投资占比已从16年的12%增长至22年的20%，智能电网发展的新趋势确定。
全球电网投资加速的驱动因素是什么？——按影响程度依次为：发电侧新能源、用电需求量开始上涨、线路老化问题。
新能源：22年全球发电新增装机、发电总装机、总发电量中，新能源占比已分别增至80%、25%、13%，消纳压力较大；新能源与电网线路建设时间严重错配，电网配套的滞后性导致全球约30亿千瓦的风光项目正在等待并网。
用电增长：预计全球电力需求将以每年3%的速度增长，用电量将增至2050年的54万亿千瓦时，增幅超过一倍。
电网老化：发达和欠发达地区电网基础设施运行超过20年的占比分别是50%和38%，部分设施已服役50年以上。
未来全球电网投资增速如何？——预计2022-2050年全球电网投资复合增速为8%，其中2030年前增速会更高。
净零目标下，2022-2050年全球电网投资将达到21.4万亿美元。分地区来看，非洲、亚洲将贡献更多增速， CAGR均8%及以上，此外美洲、欧洲增速将在7%左右。此外，多数重点国家已针对净零目标发布中长期规划，例如美国《建设更好电网》规划、巴西《十年能源扩展规划》、日本《全国家电网总体设计》（2022-2027）等。
海外核心电力设备企业情况如何？——日立和伊顿增长势头强劲，预计未来营收增速均有两位数同比增长。
我们选取了日立、伊顿两大全球电力设备巨头，前者（日立能源）为高压领域一次设备龙头，更加面向全球市场，后者（电气化板块）是中低压及系统领军企业，主要聚焦美洲本土市场。两者3Q23均上调了对未来营收情况的增速指引，日立能源相关板块22-24年营收CAGR将为13%，伊顿电气化板块23年营收将同比增长16.5-18.5%。
我国电力设备出口情况如何？——23年出口金额与22年同比持平，其中电表、变压器、高压开关等环节增速快。
我国出口的电力设备产品品种类型众多，我们选取了其中12项重点产品出口金额以作统计。21、22年重点电力设备出口金额增速均为25%，23年出口金额约6100亿元，与22年基本持平，主要由于变流器和电线电缆这两类占比最高的环节出口金额同比略有下降，但成套设备、变压器、高压开关、电表、绝缘子等环节均维持了较快增长。
我们看好哪些出口环节？——智能电表、变压器为高弹性环节，看好中长期维持较高景气。
智能电表：是电力数据采集与升级智能电网的最关键基础设备。海外各地区电网回笼资金和升级智能电网需求增强，智能电表部署速度加快，而亚、非、拉、欧核心市场渗透率整体低于20%，有望维持较长招标周期。
变压器：全球市场规模近400亿美元，美国是主要海外市场。需求端，美国有替换老化变压器的存量需求，也有配套新能源与交通电气化的新增需求；供给端，美国本土产能有限，更依赖进口，23年1-11月进口金额同比+47%。
我国电力设备出海企业早期主要面向亚非拉等新兴市场，但近年来更多企业的资质、性价比、口碑已被海外重点国家认可，发达市场逐渐被突破。我们重点推荐在海外已布局多年，完全具备竞争优势的电力设备出口有突出贡献的公司：海兴电力、金盘科技、三星医疗、思源电气、华明装备（完整推荐组合详见正文）。
风险提示：海外电网投资没有到达预期、海外市场化竞争程度加大、汇率波动、全球地理政治学不确定性提升。
点击阅读全文《电力设备出海系列深度之二：全球电网投资提速，有突出贡献的公司强势出征》
短期能源政策或有影响，但成本决定光伏需求持续向上趋势不变。长久来看各类能源的发电占比由其综合成本决定，毋庸置疑光伏风电已是美国度电成本最低的发电类型，且随着利率下降、技术进步，未来清洁能源的成本优势将更突出。从特朗普时期的能源政策及执行效果来看，短期能源政策等因素或对需求有部分影响，但中长期看清洁能源的成本优势难被逆转的情况下，光伏需求向上的趋势不会改变。
美国光伏下游安装施工就业人数庞大，牺牲装机的政策或面临巨大压力。美国能源部发布的报告数据显示，截至2022年底各类发电能源中光伏就业岗位超过传统化石能源之和，高达34.6万个，其中一半以上是与光伏装机息息相关的安装施工环节，制造业仅占13%左右，而传统发电技术的就业大多分布在在负责运营和维护的公用事业类公司，新增装机对就业的边际贡献较小。若从增加就业岗位的方面出发，无论是光伏短期需求让位于本土制造，亦或是清洁能源让位于传统能源，对就业的损失都远大于收益，牺牲装机需求的政策或将面临来自美国国内的巨大压力。
“风浪越大鱼越贵”，高贸易壁垒带来高溢价和高盈利。美国设置光伏贸易壁垒的出发点是为保护本土制造，以目前中美制造成本差距来看，高贸易壁垒势必会带来更高的安装成本。细数过往美国贸易政策，每当贸易壁垒上升、供给限制趋严，美国市场组件价格相对于别的市场的溢价便会扩大，此时满足规定的要求的产能往往会因供不应求而享受远高于行业的高盈利，反之当满足规定的要求的供给增加时，溢价便会缩窄，相对应的超额利润也会收窄。
本土制造细则要求苛刻，短期仍依赖东南亚电池片供应。2023年5月美国财政部正式对外发布关于IRA本土制造激励的初步指导细则，对于光伏组件、逆变器等制造品来说，需要用美国本土制造原材料占比超过40%才可以获得额外10%的ITC税收抵免，这在某种程度上预示着组件必须至少使用美国制造的电池片才可满足本土制造的要求，但目前美国基本上没有电池片产能，导致实际上可享受到10%额外补贴的项目极为有限，短期来看美国组件供应仍然高度依赖东南亚电池片产能。
反规避调查的最终结果落地，头部厂商积极优化海外产能。拜登政府2022年6月豁免了东南亚四国光伏产品两年关税，但2023年8月最终裁定认定东南亚四国光伏产品有规避反倾销/反补贴关税，预计2024年6月后进入美国市场的组件一定要使用非中国硅片或至少4种非中国制造辅材才可获得豁免。为应对潜在的贸易风险，头部组件及辅材企业积极优化东南亚及美国产能，持续增强高溢价市场出货能力。
目前美国组件供应的关键仍是硅料，供给受限下预计组件有望继续享受超额利润。目前出口美国最稳妥路径为“海外硅料+海外制造”，硅料溯源手续使得美国光伏产业链供需格局远好于别的市场，2024年在美国贸易限制无明显放松的情况下，我们预计海外硅料价格有望保持稳定，同时组件因海外硅料的供不应求和海外一体化产能的稀缺性，也有望继续保持高溢价和超额利润。根据测算，按照海外硅料价格为20美元/kg，美国组件价格为0.25美元/W，海外一体化组件单瓦盈利可达到0.36元/W。
短期来看美国光伏装机主要受限于组件的供应，随着中国供应商海外产能进一步扩充、硅料溯源手续逐步完善，我们预计2024年美国光伏供应有望稳步增长，预计2024年美国光伏新增装机45GW，同比增长50%，大储新增装机38GWh，同比增长81%。近几年全球地缘冲突不断、各国能源独立诉求日益强烈，我们预计美国针对中国光伏产品的贸易壁垒大概率将会在未来一段时间内持续，在严格的供给限制下美国市场超额利润有望继续保持，重点推荐海外硅料供给有保障且在东南亚有一体化产能布局的头部组件企业、可享受海外产能溢价的辅材供应商、有海外工厂的逆变器企业和受益于美国本土制造业崛起的核心供应商，推荐组合：阿特斯、阳光电源、金晶科技、福斯特、福莱特。
风险提示：传统能源价格大大下降风险；国际贸易风险；政策没有到达预期风险；汇率波动风险。
回顾2023年以来，中美共振去库之下中国出口需求景气回落。2023年我国出口总额3.38万亿，同比下跌4.6%；节奏上来看，2023H1出口同比持续下滑，下半年在低基数及全球制造业PMI边际有所回暖的支撑下出现边际改善。结构上来看，以HS编码分类进行观察，结合出口结构占比及同比增速来看，维持相对景气的板块主要聚焦于：车辆及其零附件、塑料及其制品、家具、铝及其制品、橡胶及其制品等。
中美库存周期视角下，出口链哪些板块的景气有望率先迎来改善？尽管2018年以来在中美贸易摩擦持续升级的背景下，美国在我国出口结构中的比重出现明显回落，但当前美国仍然是我国主要出口地区之一，以2023年各个国家出口结构来看，美国占比为14.97%，仍然位居前三。事实上，美国库存周期与中国工业企业库存周期、出口依然存在比较大的相关性。因此，我们结合中美库存周期、美国在我国出口的份额占比以及我国在美国进口的份额占比，进而筛选未来出口链景气有望率先迎来改善的板块。大多分布在于：（1）周期板块：包括地产后周期（家具、家电等）、化工等；（2）消费板块：包括纺织、服装等；（3）科技制造：包括通用机械、电子等。以上品种均处于中美双方依赖度较高且当前美国库存已经处于历史低位的品种，甚至部分细分产品需求已经底部企稳甚至会出现边际改善，这在某种程度上预示着，需求端库存低位已经难以继续拖累我国出口，而未来一旦补库周期开启，或将有望带动我国相关品种出口增速率先迎来边际改善。
（一）上游周期：多数工业品种价格表现分化，金价表现相对稳健。景气度或大概率回升的行业：黄金，货币商品双属性驱动下具备投资价值，可逢低布局。
（二）中游制造：弱现实下价格运行整体偏弱。具体行业景气度展望：1、景气或维持向好的行业：电力，供需均边际改善，盈利增速持续上升；2、景气度或大概率回升的行业：机械（通用、专用设备），具备长期和短期双重逻辑，短期高频多个方面数据显示部分细分板块慢慢的开始边际改善。
（三）下游消费：整体表现边际有所放缓，关注结构性机会。具体行业景气展望：1、景气或维持向好的行业：餐饮，即便剔除基数效应，仍然维持较好的修复态势；2、景气度或大概率回升的行业：（1）汽车，需求边际改善且出口表现相对强劲，有望带动行业继续边际改善；（2）家具、纺织服装，内外需均边际改善，后续关注海外补库情况。
（四）TMT：部分细致划分领域已经持续迎来边际改善，未来景气向上有望延续。具体行业景气展望：景气或大概率回升的行业：（1）消费电子：2024年AI+创新周期元年，渗透率或加速上行，带动行业迎来从主题投资走向景气投资；（2）半导体：全球销售同比已经实现转正，未来有望继续受益于行业周期性回暖及新一轮产业周期所带来的增量投资与消费需求；（3）计算机（数据要素等）：2024年具备主题催化；同时，软件业务景气表现相对较优。
行业配置：一是聚焦经济结构转型方向，包括：电子、汽车、机械自动化、医药（创新药）等，着重关注有主题催化的AI方向，尤其是短期超跌的消费电子；二是适配券商增强组合反弹弹性；三是配置出海逻辑较强的alpha组合，以平滑组合波动。